مؤخراً، كانت المناقشات حول مشاريع RWA مشتعلة في مختلف مجتمعات Web3. وغالباً ما يطرح المراقبون في الصناعة على الإنترنت الافتراض القائل بأن "RWA ستعيد تشكيل النظام المالي الجديد في هونغ كونغ"، معتبرين أنه اعتماداً على الإطار التنظيمي الحالي في منطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة، ستشهد هذه الساحة تطوراً突破ياً. خلال مناقشات التشفير مع العديد من الزملاء، اكتشفنا أن الجميع في الآونة الأخيرة يتجادلون حول ما يسمى بمسألة "الامتثال"، وأن الآراء حول سؤال "ما هو الامتثال" تختلف أيضاً، مما يؤدي دائماً إلى حالة من الجدل حيث لكل طرف حججه. في الحقيقة، نشأ هذا الظاهرة بسبب وجود اختلافات في فهم مفهوم RWA.
لذا، من الضروري أن تتحدث مجموعة من المحامين المتخصصين عن كيفية تحديد مفهوم RWA بشأن هذه المسألة، وكذلك مراجعة الخطوط الحمراء للامتثال لـ RWA.
١. كيف يجب تعريف مفهوم RWA؟
(1) خلفية ومزايا مشروع RWA
حاليًا، أصبحت RWA محور النقاش في السوق، وتشكّل تدريجيًا موجة جديدة من التنمية. يعود ظهور هذه الظاهرة بشكل رئيسي إلى خلفيتين رئيسيتين:
أولاً، لأن مزايا الرمز المميز نفسه يمكن أن تعوض عن نقص التمويل التقليدي.
تواجه المشاريع في الأسواق المالية التقليدية بشكل دائم عوائق الدخول العالية، وفترات التمويل الطويلة، وبطء سرعة التمويل، وتعقيد آليات الخروج، وغيرها من العيوب الأصلية. لكن التمويل بالرموز يمكن أن يتجنب هذه العيوب. بالمقارنة مع الطرح العام الأولي التقليدي، تتمتع الأصول الحقيقية (RWA) بعدة مزايا بارزة:
1. سرعة التمويل السريع: نظرًا لأن تداول الرموز يعتمد على تقنية blockchain، فإنه عادةً ما يتم تداوله في مؤسسات التداول اللامركزية، مما يتجنب العقبات التي قد تواجهها المشاريع المالية التقليدية مثل قيود دخول رأس المال الأجنبي، القيود السياسية على الصناعة، ومتطلبات فترة الإغلاق، كما أنه قادر أيضًا على تقليل عملية المراجعة التي قد تستغرق عدة أشهر أو حتى سنوات، مما يزيد بشكل كبير من سرعة التمويل.
2. تنويع الأصول: نوع الأصول في طرح الاكتتاب العام التقليدي أحادي، حيث يدعم فقط إصدار الأسهم، مما يتطلب شروطًا صارمة فيما يتعلق باستقرار الإيرادات وملاءة الربح وهيكل الميزانية العمومية للجهة المصدرة. لكن بالنسبة للأصول الحقيقية، فإن أنواع الأصول المناسبة أكثر تنوعًا، حيث يمكن أن تشمل جميع أنواع الأصول غير القياسية، مما لا يوسع فقط نطاق الأصول القابلة للتمويل، بل يوجه أيضًا تقييم الائتمان نحو جودة الأصول الأساسية، مما يقلل بشكل كبير من عتبة مؤهلات الجهة المصدرة.
3. تكلفة التمويل منخفضة نسبيًا: تتطلب الطروحات العامة الأولية التقليدية مشاركة طويلة الأمد من العديد من الوسطاء مثل البنوك الاستثمارية، والمراجعين، وشركات المحاماة، حيث يمكن أن تصل تكاليف عملية الإدراج بالكامل إلى ملايين أو حتى عشرات الملايين، مما يتطلب نفقات ضخمة. ومع ذلك، من خلال إصدار الرموز عبر بورصات لامركزية، توفر RWA مبلغًا كبيرًا من تكاليف الوسطاء، بينما تعمل عبر العقود الذكية، مما يوفر أيضًا جزءًا كبيرًا من تكاليف العمالة.
بشكل ملخص، أصبحت RWA في صدارة مشاريع التمويل بفضل مزاياها الفريدة، بينما يحتاج عالم Web3 وقطاع العملات الرقمية بشكل خاص إلى الأموال والمشاريع من العالم الحقيقي التقليدي. وهذا هو السبب في أنه في الوقت الحاضر، سواء كانت المشاريع ترغب في تحقيق تحول حقيقي في الأعمال، أو ببساطة ترغب في الاستفادة من "الفرصة" و"الضجة"، فإن المشاريع الرائدة في المجالات الفرعية للشركات المساهمة، وكذلك المشاريع الناشئة "الغريبة" في القاع، كلها تستكشف بنشاط إمكانيات تطبيق RWA.
ثانياً، إن "الامتثال" في هونغ كونغ أضفى مزيداً من الحماس.
في الواقع، لقد شهدت RWA بالفعل تطوراً في الخارج منذ فترة، وقد جاءت هذه الموجة من الحماس بشكل قوي، بسبب سلسلة من الابتكارات التنظيمية التي تم إقرارها في هونغ كونغ، والتي أدت إلى تنفيذ عدد من المشاريع الرائدة، مما أتاح للمستثمرين المحليين لأول مرة المشاركة بشكل قانوني في "RWA". لقد تم تحقيق "RWA" الذي يمكن للمواطنين الوصول إليه. هذا التقدم الرائد لم يجذب فقط الأصول المشفرة الأصلية، بل دفع أيضًا المشاريع والتمويل في المجالات التقليدية لبدء الاهتمام بقيمة الاستثمار في RWA، مما أدى في النهاية إلى دفع حماس السوق إلى مستويات جديدة.
ولكن، هل يفهم المستخدمون الذين يرغبون في تجربة RWA حقًا ما هو RWA؟ هناك العديد من مشاريع RWA، والأصول الأساسية والهياكل التشغيلية متنوعة للغاية، فهل يمكن للجميع التمييز بينها؟ لذلك، نعتقد أنه من الضروري من خلال هذه المقالة تحديد ما هو RWA المتوافق.
يعتقد الجميع عمومًا أن RWA هو مشروع تمويل يقوم بتوكنة الأصول الحقيقية الأساسية باستخدام تقنية البلوكشين. ولكن عند التعمق في الأصول الأساسية لكل مشروع وتتبع عملية تشغيل المشروع، سنكتشف أن المنطق الأساسي لهذه المشاريع يختلف في الواقع. لقد أجرينا دراسة منهجية حول هذه المسألة، وخلصنا إلى الفهم التالي لمفهوم RWA:
نعتقد أن RWA في الواقع هو مفهوم واسع، ولا يوجد ما يسمى "إجابة قياسية". يمكن أن يُطلق على عملية توكين资产 باستخدام تقنية blockchain RWA.
(2) عناصر وخصائص مشروع RWA
يجب أن تتمتع مشاريع RWA الحقيقية بالخصائص التالية:
1. الأصول الحقيقية كأساس
ما إذا كانت الأصول الأساسية حقيقية وما إذا كان بإمكان فريق المشروع إنشاء آلية تدقيق شفافة وخارجية للتحقق من الأصول خارج السلسلة هو الأساس الرئيسي للحكم على ما إذا كان الرمز المميز للمشروع سيحقق تحديدا فعالا للقيمة في الواقع. على سبيل المثال ، PAXG ، يصدر المشروع الرموز المميزة المربوطة بالذهب في الوقت الفعلي ، وكل رمز مميز مدعوم ب 1 أونصة من الذهب المادي ، واحتياطيات الذهب موجودة على منصة إدارة تابعة لجهة خارجية ، ويتم إجراء عمليات تدقيق احتياطي ربع سنوية من قبل شركات تدقيق تابعة لجهات خارجية ، وحتى دعم استرداد الكمية المقابلة من الذهب المادي بالرموز المميزة. تسمح آلية التحقق من الأصول عالية الشفافية والمنظمة للمشروع بكسب ثقة المستثمرين وتزويده بأساس للتقييم الفعال في النظام المالي الحقيقي.
2. توكن الأصول على السلسلة
تحويل الأصول إلى رموز يعني تحويل الأصول من العالم الحقيقي إلى رموز رقمية يمكن إصدارها وتداولها وإدارتها على السلسلة باستخدام العقود الذكية وتقنية البلوك تشين. يتم تنفيذ تدفق قيمة RWA وعملية إدارة الأصول تلقائيًا من خلال العقود الذكية. على عكس النظام المالي التقليدي الذي يعتمد على الوسطاء لإجراء المعاملات والتسويات، يمكن لمشروعات RWA الاستفادة من العقود الذكية لتنفيذ منطق الأعمال بشكل شفاف وفعال وقابل للبرمجة على البلوك تشين، مما يعزز بشكل كبير كفاءة إدارة الأصول ويقلل من مخاطر التشغيل.
تمنح رموز الأصول خصائص رئيسية قابلة للتجزئة، وقابلة للتداول، وعالية السيولة للأصول الحقيقية (RWA). بعد تحويل الأصول إلى رموز، يمكن تقسيم الأصول إلى رموز صغيرة، مما يقلل من عتبة الاستثمار، ويغير من طريقة حيازة الأصول وتداولها، مما يسمح للمستثمرين الأفراد بالمشاركة في الأسواق الاستثمارية التي كانت تتطلب عتبات عالية.
3. الأصول الرقمية لها قيمة ملكية
يجب أن تكون الرموز المميزة الصادرة عن مشروع RWA أصولا رقمية ذات سمات خاصية. يجب على فريق المشروع التمييز بوضوح بين أصول البيانات والأصول الرقمية: أصول البيانات هي مجموعة من البيانات المملوكة للمؤسسة ويمكن أن تخلق قيمة. في المقابل ، تعتبر الأصول الرقمية قيمة في حد ذاتها ولا تحتاج إلى إعادة تسعير من خلال البيانات. على سبيل المثال ، عندما تقوم بتصميم لوحة وتحميلها على blockchain وإنشاء NFT ، فإن NFT هو أصل رقمي لأنه يمكن تأكيده وتداوله. ومع ذلك ، فإن عددا كبيرا من ملاحظات المستخدمين وبيانات التصفح والنقرات والبيانات الأخرى التي تجمعها على اللوحة تنتمي إلى أصول البيانات ، ويمكنك تحليل أصول البيانات للحكم على تفضيلات المستخدم وتحسين عملك وتعديل سعره.
4. إصدار وتداول رموز RWA يتوافق مع التنظيمات القانونية، ويخضع للرقابة الإدارية
يجب تشغيل إصدار وتداول رموز RWA ضمن الإطار القانوني الحالي ، وإلا فقد لا يؤدي ذلك إلى فشل المشروع فحسب ، بل قد يؤدي أيضا إلى مخاطر قانونية. بادئ ذي بدء ، يجب أن تكون أصول العالم الحقيقي حقيقية وشرعية وتتمتع بملكية واضحة دون نزاعات ، بحيث يمكن أن تكون بمثابة أساس لإصدار الرمز المميز. ثانيا ، عادة ما يكون لرموز RWA حقوق دخل أو مصالح أصول ، والتي يمكن التعرف عليها بسهولة كأوراق مالية من قبل المنظمين في مختلف البلدان ، لذلك يجب التعامل معها وفقا للوائح الأوراق المالية المحلية قبل الإصدار. يجب أن يكون المصدر أيضا مؤسسة مؤهلة ، مثل الحصول على ترخيص إدارة الأصول أو الائتمان ، واستكمال إجراءات اعرف عميلك ومكافحة غسيل الأموال. بعد الدخول في التداول ، تحتاج منصة تداول رموز RWA أيضا إلى التنظيم ، وعادة ما تتطلب بورصة متوافقة أو سوقا ثانوية بترخيص مالي ، ولا يسمح بأي معاملات عشوائية على المنصات اللامركزية. بالإضافة إلى ذلك ، يلزم الإفصاح عن المعلومات بشكل مستمر لضمان وصول المستثمرين إلى الصورة الحقيقية للأصول المرتبطة بالرمز المميز. فقط في ظل هذا الإطار التنظيمي يمكن إصدار رموز RWA المميزة وتداولها بشكل قانوني وأمان.
علاوة على ذلك، تتمتع إدارة الامتثال لـ RWA بخصائص نموذجية عبر الاختصاصات القضائية، وبالتالي، يجب بناء إطار امتثال منهجي يغطي المعايير القانونية لموقع الأصول، ومسارات تدفق الأموال، وجميع أنواع السلطات التنظيمية. خلال دورة حياة الأصول على السلسلة، وعبر السلاسل، وتداول الرموز عبر الحدود وعبر المنصات، يجب على RWA أن تنشئ آلية امتثال تشمل تأكيد ملكية الأصول، وإصدار الرموز، وتدفق الأموال، وتوزيع العوائد، وتحديد هوية المستخدمين، ومراجعة الامتثال في عدة جوانب. وهذا لا يشمل فقط الاستشارات القانونية وتصميم الامتثال، بل قد يتطلب أيضًا إدخال حلول تقنية خارجية للثقة، والحفظ، والتدقيق، والتنظيم.
(3) أنواع مشاريع RWA والتنظيم
نحن نكتشف أنه يوجد نوعان متوازيان في مشاريع RWA التي تتوافق مع المتطلبات:
1. RWA بمعناه الضيق: الأصول المادية على السلسلة
نعتقد أن RWA بالمعنى الضيق تشير إلى المشاريع التي تتعلق بتوكنينغ الأصول الحقيقية القابلة للتحقق والتي تتمتع بالواقعية على السلسلة، وهي أيضًا RWA التي نفهمها بشكل عام، وسوق تطبيقاتها هو الأكثر شيوعًا، مثل المشاريع التي تتعلق بتوكنات مرتبطة بالأصول الحقيقية في العالم الحقيقي مثل العقارات والذهب.
2. STO (عرض رمز الأمان): الأصول المالية على السلسلة
بخلاف مشاريع RWA الضيقة، وجدنا أن هناك العديد من مشاريع RWA الموجودة في السوق الآن هي STO.
(1) تعريف STO
بناءً على الأصول الأساسية، والمنطق التشغيلي، ووظائف الرموز، يمكن تصنيف الرموز الموجودة في السوق بشكل عام إلى فئتين رئيسيتين: الرموز الوظيفية (Utility Token) والرموز الأمنية (Security Token). تشير STO إلى تحويل الأصول الحقيقية إلى صيغ مالية، ثم إصدار حصص أو شهادات رمزية على blockchain بشكل رموز أمنية.
(2) تعريف الرموز المميزة للأوراق المالية
تعتبر الرموز المميزة للأوراق المالية مقارنةً بالرموز الوظيفية، ببساطة، منتجات مالية على السلسلة مدفوعة بتقنية البلوكشين، تخضع لقوانين الأوراق المالية، تشبه الأسهم الإلكترونية.
(3) تنظيم الرموز الأمنية
في إطار التنظيمات الحالية في الدول الصديقة للأصول المشفرة مثل الولايات المتحدة وسنغافورة، بمجرد اعتبار الرموز على أنها رموز ورقية، ستخضع لقيود الهيئات التنظيمية المالية التقليدية (مثل هيئة الأوراق المالية والبورصات)، ويجب أن يتوافق تصميم الرموز ونماذج التداول وما إلى ذلك مع القوانين المحلية للأوراق المالية.
من منظور الاقتصاد ، فإن الهدف الأساسي للمنتجات المالية هو تنسيق علاقة العرض والطلب بين الممولين والمستثمرين. من منظور التنظيم القانوني ، تركز بعض البلدان بشكل أكبر على حماية مصالح المستثمرين ، بينما يميل البعض الآخر إلى تشجيع السلوك التمويلي السلس والمبتكر. وينعكس هذا الاختلاف في الموقف التنظيمي في القواعد المحددة ومتطلبات الامتثال ومستويات الإنفاذ للنظام القانوني لكل بلد. لذلك ، عند تصميم وإصدار منتجات RWA ، من الضروري ليس فقط مراعاة أصالة وشرعية الأصول الأساسية ، ولكن أيضا إجراء مراجعة شاملة وتصميم الامتثال للروابط الرئيسية مثل هيكل المنتج وطريقة الإصدار ومسار التداول ومنصة التداول وعتبة وصول المستثمر وتكلفة رأس المال.
من المهم بشكل خاص ملاحظة أنه بمجرد أن تأتي الجاذبية الأساسية لمشروع RWA من الرافعة المالية العالية وتوقعات العائدات العالية، ويعتبر "عائدات بمئات أو آلاف المرات" كأحد النقاط الرئيسية للبيع، فإنه بغض النظر عن كيفية تغليفه ظاهريًا، فمن المحتمل جدًا أن يتم تصنيفه من قبل الجهات التنظيمية كمنتج أمني. وبمجرد اعتباره منتجًا أمنيًا، سيتعين على المشروع مواجهة نظام تنظيمي أكثر صرامة وتعقيدًا، مما سيزيد بشكل كبير من مسار تطوره وتكاليف التشغيل وحتى المخاطر القانونية.
لذلك، عند مناقشة الامتثال القانوني لـ RWA، نحتاج إلى فهم عميق لمحتوى "قوانين الأوراق المالية" والمنطق التنظيمي وراءها. تختلف تعريفات الأوراق المالية ونقاط التركيز التنظيمية من دولة إلى أخرى ومن منطقة إلى أخرى. قامت الولايات المتحدة وسنغافورة ومنطقة هونغ كونغ بتحديد معايير التعرف على الرموز المميزة للأوراق المالية. من السهل ملاحظة أن طرق التعريف في الواقع هي تقييم ما إذا كانت الرموز تتوافق مع معايير تعريف "الأوراق المالية" وفقًا لقوانين الأوراق المالية المحلية، وبمجرد استيفاء شروط الأوراق المالية، يتم تصنيفها ضمن فئة الرموز المميزة للأوراق المالية. لذلك، قمنا بتجميع النصوص ذات الصلة للدول (المناطق) الرئيسية كما يلي:
أ. الصين القارية
في إطار التنظيم في البر الرئيسي للصين، يُعرف قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية الأوراق المالية بأنها الأسهم، والسندات الشركات، وشهادات الإيداع، وغيرها من الأوراق المالية القابلة للإصدار والتداول التي تحددها الحكومة. كما تشمل تداول السندات الحكومية وحصص صناديق الاستثمار في الأوراق المالية ضمن تنظيم "قانون الأوراق المالية".
（الصورة أعلاه مقتبسة من "قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية"）
ب. سنغافورة
لم تظهر مباشرةً مفهوم "الرمز المميز للأوراق المالية" في "دليل إصدار الرموز الرقمية" و"قانون الأسهم والعقود الآجلة" في سنغافورة، لكن تم سرد الظروف المختلفة التي يمكن أن يُعتبر فيها الرمز "منتجاً في السوق المالية" بالتفصيل:
（الصورة أعلاه مأخوذة من "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" )
تعرف اللوائح "الأوراق المالية" بأنها تشمل "الأسهم، حقوق الملكية، السندات، السندات" كمنتجات هيكلية، ولم تحدد وجودها فقط في الوسائط التقليدية. وقد أشارت لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة (SFC) بوضوح في "التعميم المتعلق بأنشطة الوساطة المتعلقة بالأوراق المالية المرمزة" إلى أن طبيعة الكيان الخاضع للتنظيم هي في جوهرها أوراق مالية تقليدية مغلفة بالتشفير.
د. الولايات المتحدة
تحدد لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) أن أي منتج يمر عبر اختبار هاوي (Howey Test) يُعتبر ورقة مالية. وأي منتج يُعتبر ورقة مالية يحتاج إلى أن يكون تحت إشراف SEC. تم تأسيس اختبار هاوي كمعيار قانوني من قبل المحكمة العليا الأمريكية في قضية SEC ضد شركة W.J. Howey في عام 1946، ويستخدم لتحديد ما إذا كانت صفقة أو خطة تشكل "عقد استثمار" وبالتالي تخضع لرقابة قانون الأوراق المالية الأمريكي.
تحدد اختبار هاووي أربعة شروط يتم بموجبها اعتبار المنتجات المالية "أوراق مالية". في إطار عمل تحليل "عقد الاستثمار" للأصول الرقمية الذي نشرته لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، تم توضيح تطبيق اختبار هاووي على الأصول الرقمية. سنقوم بعد ذلك بإجراء تحليل مفصل حول هذا الموضوع:
استثمار المال (The Investment of Money)
يشير إلى استثمار المستثمرين لأموال أو أصول في مشروع للحصول على حق أو عائد متوقع. في مجال الأصول الرقمية، سواء تم استخدام العملات fiat أو التشفير لشراء الرموز، طالما توجد عملية تبادل قيمة، يمكن عمومًا اعتبارها تفي بهذا المعيار. لذلك، فإن معظم إصدارات الرموز تتوافق بشكل أساسي مع هذا الشرط.
مشروع مشترك (Common Enterprise)
"المشاريع المشتركة" تشير إلى وجود ارتباط وثيق بين مصالح المستثمرين والجهة المصدرة، وغالباً ما يظهر ذلك في ارتباط عائدات المستثمرين بأداء المشروع. في مشاريع التوكن، إذا كانت عائدات حاملي التوكن تعتمد على تطوير أعمال الجهة المصدرة أو نتائج تشغيل المنصة، فإن ذلك يت符合 خصائص "المشاريع المشتركة"، وهذا الشرط يُعتبر سهل التحقق في الواقع.
التوقع المعقول للأرباح المستمدة من جهود الآخرين (Reasonable Expectation of Profits Derived from Efforts of Others)
هذه النقطة هي المفتاح لتحديد ما إذا كانت الرموز ستصنف كرموز证券. يشير هذا الشرط إلى أنه إذا كان هدف المستثمر من شراء المنتج هو توقع ارتفاع قيمة المنتج في المستقبل أو الحصول على عوائد اقتصادية أخرى، وأن هذه العوائد لا تأتي من استخدامه أو من أنشطته الخاصة، بل تعتمد على الجهود المبذولة من قبل الآخرين في تطوير المشروع ككل، فإن هذا المنتج قد يُعتبر "ورقة مالية".
بالنسبة لمشاريع RWA، إذا كان هدف المستثمر من شراء الرموز هو الحصول على تقدير مستقبلي أو عوائد اقتصادية، بدلاً من العوائد الناتجة عن الاستخدام الشخصي أو الأنشطة التشغيلية، فقد يكون لهذا الرمز "توقع ربح"، مما يؤدي إلى تفعيل خصائص الأوراق المالية. خاصة عندما تعتمد عوائد الرموز بشكل كبير على التشغيل المهني للجهة المصدرة أو فريق المشروع، مثل تصميم السيولة، وتوسيع النظام البيئي، وبناء المجتمع أو التعاون مع منصات أخرى، فإن هذه السمة "التي تعتمد على جهود الآخرين" تعزز بشكل أكبر من احتمال تحويلها إلى أوراق مالية.
يجب أن تكون رموز RWA التي لها قيمة مستدامة بمعنى حقيقي مرتبطة مباشرة بالعائدات الحقيقية الناتجة عن الأصول الواقعية الأساسية، بدلاً من الاعتماد على المضاربة السوقية أو تغليف السرد أو علاوة المنصة لتحفيز نمو قيمتها. إذا كانت تقلبات قيمة الرموز ناتجة بشكل أساسي عن "إعادة إنشاء" من قبل الفريق أو المنصة وراءها، وليس عن تغييرات في عائدات الأصول نفسها، فإنها لا تتمتع بخصائص "RWA الضيقة"، ومن المرجح أن تعتبر رموزًا من نوع الأوراق المالية.
أدخلت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية اختبار هاو في تنظيمها لرموز التشفير، مما يعني أنها لم تعد تعتمد على شكل الرموز لتحديد موقفها التنظيمي، بل تحولت إلى المراجعة الجوهرية: التركيز على الوظائف الفعلية للرموز، وطرق إصدارها، وتوقعات المستثمرين. تمثل هذه التغييرات علامة على أن الهيئات التنظيمية الأمريكية تتجه نحو تشديد وتطوير التصنيف القانوني للأصول التشفيرية.
٢. ما هي المنطق القانوني لطبقات "الامتثال" لمشاريع RWA؟
بعد مناقشة العديد من مفاهيم وتعريفات RWA، دعونا نعود إلى السؤال الأساسي الذي تم طرحه في بداية المقال، وهو أيضًا محور اهتمام عام في الصناعة:
حتى الآن، ما هي أنواع RWA التي يمكن اعتبارها RWA "متوافقة" حقًا؟ وكيف يمكننا تحقيق الامتثال لمشاريع RWA في الممارسة العملية؟
أولاً نعتقد أن الامتثال هو الخضوع لهيئات التنظيم المحلية والامتثال لمتطلبات الإطار التنظيمي. وفقًا لفهمنا، فإن امتثال RWA هو نظام ذو طبقات.
الطبقة الأولى: الامتثال للصندوق الرملي
يشير هذا بشكل خاص إلى مشروع Ensemble الذي صممته هيئة النقد في هونغ كونغ (HKMA)، وهو التعريف الأكثر ضيقًا والأكثر تنظيمًا لمفهوم "الامتثال" حتى الآن. يشجع صندوق Ensemble المؤسسات المالية والشركات التكنولوجية على استكشاف التطبيقات المرمزة من خلال مشاريع مثل RWA في بيئة خاضعة للرقابة، لدعم مشروع الدولار الرقمي الذي تقوده.
تظهر هيئة النقد في هونغ كونغ (HKMA) اهتمامًا كبيرًا بسيادة النظام النقدي المستقبلي من خلال الدفع من أجل الدولار الرقمي المركزي (e-HKD) واستكشاف تنظيم العملات المستقرة. إن الصراع بين العملات الرقمية للبنك المركزي والعملات المستقرة هو في جوهره إعادة تعريف وتنافس على "السيادة النقدية". توفر البيئة التجريبية إلى حد ما مساحة سياسة ومرونة للجهات المعنية، مما يساعد على دفع الممارسات الاستكشافية لتحويل الأصول الحقيقية إلى سلاسل الكتل.
في الوقت نفسه، تعمل هيئة النقد على توجيه تطوير الأصول المرقمنة بنشاط، محاولًا توسيع استخدامها في مشاهد واقعية مثل المدفوعات والتسويات والتمويل ضمن إطار الامتثال. تشارك عدة مؤسسات تكنولوجية ومالية، بما في ذلك مجموعة علي بابا، كأعضاء في مجتمع الحاضنة، في بناء نظام الأصول الرقمية. يعني دخول المشاريع إلى حاضنة التنظيم إلى حد ما أنها تتمتع بمستوى عالٍ من الامتثال والاعتراف بالسياسات.
لكن من الوضع الحالي، لا تزال هذه المشاريع في حالة تشغيل مغلقة، ولم تدخل بعد مرحلة التداول في السوق الثانوية بشكل عام، مما يشير إلى وجود تحديات فعلية في السيولة للأصول والاتصال بالسوق. بدون آلية مستقرة لتوفير الأموال ودعم سوق ثانوية فعال، سيكون من الصعب على نظام توكنات RWA تشكيل حلقة اقتصادية حقيقية.
الطبقة الثانية: الامتثال التنظيمي الإداري في هونغ كونغ
تعتبر منطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة كمركز مالي دولي، حيث استمرت في السنوات الأخيرة في تعزيز الاستكشاف المؤسسي في مجال الأصول الافتراضية. باعتبارها أول منطقة في الصين تعزز بشكل واضح تطوير الأصول الافتراضية، وخاصة الأوراق المالية المرمّزة، أصبحت هونغ كونغ بفضل بيئتها التنظيمية المفتوحة والمتوافقة والواضحة السياسات، هدفًا للعديد من المشاريع البرية التي تتطلع إلى الدخول.
من خلال تمشيط التعاميم وممارسات السياسة ذات الصلة الصادرة عن لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ ، ليس من الصعب العثور على أن جوهر إشراف هونغ كونغ على RWA هو في الواقع تضمينه في إطار STO ثم إخضاعه لإدارة الامتثال. بالإضافة إلى ذلك ، أنشأت SFC نظاما كاملا نسبيا لمزود خدمة الأصول الافتراضية (VASP) ومنصة تداول الأصول الافتراضية (VATP) ، وتستعد لإصدار بيان سياسة الأصول الافتراضية الثاني لتوضيح الموقف التنظيمي والمبادئ الأساسية عند الجمع بين الأصول الافتراضية والأصول الحقيقية. في إطار هذا الإطار المؤسسي ، تم تضمين المشاريع الرمزية التي تنطوي على أصول حقيقية ، وخاصة RWA ، في نطاق الإشراف على الامتثال على مستوى أعلى.
انطلاقا من مشاريع RWA التي تم تنفيذها في هونغ كونغ ولها تأثير معين في السوق ، فإن معظمها له سمات أوراق مالية واضحة. هذا يعني أن الرموز المصدرة تنطوي على ملكية أو حقوق دخل أو مصالح أخرى قابلة للتحويل في الأصول الحقيقية وقد تشكل "أوراقا مالية" على النحو المحدد في قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة. لذلك ، يجب إصدار مثل هذه المشاريع وتعميمها من خلال رموز الأمان (STOs) من أجل الحصول على الموافقة التنظيمية وتحقيق مشاركة متوافقة في السوق.
استنادًا إلى ما سبق، فإن موقع هونغ كونغ في تنظيم الأصول الواقعية (RWA) قد أصبح واضحًا نسبيًا: يجب أن تشمل كل الأصول الحقيقية التي لها خصائص الأوراق المالية والمرتبطة بسلسلة الكتل ضمن نظام تنظيم عروض الرموز الأمنية (STO). لذلك، نعتقد أن المسار الذي تدفع به هونغ كونغ حاليًا لتطوير الأصول الواقعية هو في جوهره التطبيق العملي والنموذج المحدد لعملية ترميز الأوراق المالية (STO).
الطبقة الثالثة: إطار تنظيمي واضح للمناطق الصديقة للتشفير
في بعض المناطق التي تتبنى موقفًا مفتوحًا تجاه الأصول الافتراضية، حيث تكون آليات التنظيم ناضجة نسبيًا، مثل الولايات المتحدة وسنغافورة وبعض الدول الأوروبية، تم إنشاء مسارات امتثال منظومية نسبيًا لإصدار الأصول المشفرة وتداولها وحفظها، وكذلك الأصول الواقعية المماثلة. يمكن اعتبار مشاريع RWA في هذه المناطق، إذا تمكنت من الحصول على التراخيص المناسبة وفقًا للقانون، والامتثال لمتطلبات الإفصاح عن المعلومات والامتثال للأصول، أنها تعمل كـ RWA متوافقة في إطار نظام تنظيمي واضح.
الطبقة الرابعة: "الامتثال الشامل"
هذا هو عكس "عدم الامتثال" ، الامتثال بالمعنى الأوسع ، والذي يشير على وجه التحديد إلى حقيقة أن الحكومة لديها "عدم التدخل" مؤقتا في سوق الأصول الافتراضية في ولاية قضائية خارجية محددة ، ولم يتم تحديدها بوضوح على أنها غير قانونية أو غير قانونية ، ونموذج أعمالها لديه درجة معينة من مساحة الامتثال بموجب الإطار القانوني المحلي الحالي. على الرغم من أن نطاق ومفهوم هذا النوع من الامتثال غامضان ولا تشكل الدرجة تأكيدا قانونيا كاملا ، إلا أنه قبل أن تتضح اللائحة القانونية ، فهي دولة تجارية "لا شيء يحظره القانون".
في الواقع، يمكننا أن نلاحظ أن معظم مشاريع RWA تجد صعوبة في تحقيق النوعين الأولين من الامتثال، حيث تختار الغالبية العظمى من المشاريع محاولة اتباع المسارات الثلاثة الأولى - أي الاعتماد على السياسات المرنة لبعض الولايات القضائية "الصديقة" للتشفير، في محاولة لتجاوز حدود التنظيم السيادي، وإكمال "الامتثال" الشكلية بتكلفة أقل.
نتيجة لذلك ، تم تنفيذ مشاريع RWA "مثل الزلابية" على السطح ، لكن النقطة الزمنية لم تأن بعد لتوليد قيمة مالية كبيرة. ستعتمد نقطة التحول الأساسية على ما إذا كان بإمكان هونغ كونغ استكشاف آلية السوق الثانوية ل RWA - على وجه الخصوص ، كيفية تحرير تدفق رأس المال عبر الحدود. إذا ظل تداول RWA محصورا في سوق مغلق لمستثمري التجزئة المحليين في هونغ كونغ ، فستكون السيولة والتمويل محدودين للغاية. لتحقيق انفراجة، يجب السماح للمستثمرين العالميين بالاستثمار في الأصول المرتبطة بالصين من خلال آليات الامتثال، "شراء الصين" بشكل غير مباشر في شكل RWA.
تلعب هونغ كونغ هنا دورًا يمكن مقارنته بأهمية ناسداك للأسهم التكنولوجية العالمية في ذلك الوقت. بمجرد نضوج آلية التنظيم ووضوح هيكل السوق، عندما يريد الصينيون "الخروج إلى البحر" للبحث عن التمويل، ويريد الأجانب "شراء الأصول الصينية في أدنى مستوياتها"، ستكون المحطة الأولى هي هونغ كونغ. لن تكون هذه مجرد فائدة سياسة إقليمية، بل ستكون نقطة انطلاق جديدة لإعادة بناء البنية التحتية المالية ومنطق سوق رأس المال.
بناءً على ما سبق، نرى أن الامتثال لمشاريع RWA يجب أن يتم ضمن الأبعاد الحالية، ويجب على جميع المشاريع الحفاظ على حساسية سياسية، وعند حدوث أي تعديلات قانونية يجب أن يتم التعديل بشكل عاجل. في ظل عدم وضوح التنظيمات الحالية، وكون نظام RWA لا يزال في مرحلة الاستكشاف، نوصي بشدة بأن تقوم جميع الأطراف المعنية بالمشاريع ببدء العمل على "الامتثال الذاتي" بشكل استباقي. على الرغم من أن هذا يعني الحاجة إلى استثمار المزيد من الموارد في المراحل المبكرة من المشروع، وتحمل تكاليف زمنية وامتثالية أعلى، إلا أنه على المدى الطويل، سيؤدي ذلك إلى تقليل المخاطر النظامية بشكل كبير في الجوانب القانونية والتشغيلية وحتى علاقات المستثمرين.
من بين جميع المخاطر المحتملة، فإن مخاطر جمع الأموال لا شك أنها الأكثر فتكًا بالنسبة لـ RWA. بمجرد اعتبار تصميم المشروع جمع أموال غير قانوني، ستواجه عواقب قانونية كبيرة بغض النظر عما إذا كانت الأصول حقيقية أو التكنولوجيا متقدمة، مما يشكل تهديدًا مباشرًا لبقاء المشروع نفسه، ويكون ضربة ثقيلة لأصول الشركة وسمعتها. خلال عملية تطوير RWA، لا بد من وجود اختلافات في التعريفات التنظيمية بين المناطق المختلفة والبيئات التنظيمية المختلفة، لذا يتعين على المطورين والمؤسسات وضع استراتيجيات تنظيمية مفصلة تتناسب مع نوع أعمالهم وخصائص الأصول وسياسات تنظيم السوق المستهدفة. فقط عند ضمان إمكانية التحكم في المخاطر، يمكن دفع مشاريع RWA نحو التنفيذ بثبات.
ثالثاً، نصائح المحامي لمشاريع RWA****
كملخص، نعمل كفريق قانوني، ومن منظور الامتثال، نقوم بتلخيص النقاط الرئيسية التي يجب التركيز عليها في عملية推进 مشروع RWA عبر السلسلة بأكملها.
1. اختر ولاية صديقة للسياسات
في ظل الإطار التنظيمي العالمي الحالي، يجب أن تختار مشاريع RWA التقدم في الامتثال في المناطق القضائية التي تتمتع بسياسات واضحة، وأنظمة تنظيمية ناضجة، وتبدي موقفًا مفتوحًا تجاه الأصول الافتراضية، مما يمكن أن يقلل بشكل فعال من عدم اليقين في الامتثال.
2. يجب أن تمتلك الأصول الأساسية القدرة على التحويل الحقيقي
بغض النظر عن مدى تعقيد الهيكل التكنولوجي، فإن جوهر مشروع RWA لا يزال يتمثل في رسم حقوق الأصول الحقيقية على السلسلة. لذلك، فإن حقيقة الأصول الأساسية، وموضوعية التقييم، وقابلية تنفيذ آلية الدفع، هي جميعها عناصر أساسية تحدد مصداقية المشروع وقبوله في السوق.
3. الحصول على اعتراف المستثمرين
تتمثل جوهر RWA في رسم الأصول وتأكيد الحقوق. لذلك، فإن قبول المشتري النهائي أو المستخدم للأصول خارج السلسلة للحقوق التي تمثلها الرموز على السلسلة هو المفتاح لنجاح المشروع أو فشله. هذا لا يتعلق فقط برغبة المستثمرين الفردية، ولكن أيضًا مرتبط بشكل وثيق بالخصائص القانونية للرموز ووضوح الحقوق.
بينما تدفع الأطراف المعنية في مشاريع RWA عملية الامتثال، يجب عليهم أيضًا مواجهة قضية أساسية أخرى: يجب أن يكون المستثمرون على علم. في الواقع، يقوم العديد من المشاريع بتغليف المخاطر بهياكل معقدة، وعدم الكشف بوضوح عن حالة الأصول الأساسية أو منطق نموذج الرموز، مما يؤدي إلى مشاركة المستثمرين دون فهم كافٍ. وعندما تحدث تقلبات أو أحداث مخاطر، لا تؤدي فقط إلى أزمة ثقة في السوق، ولكن قد تؤدي أيضًا إلى اهتمام الجهات الرقابية، وغالبًا ما تصبح الأمور أكثر صعوبة في التعامل معها.
لذلك، من الضروري إنشاء آلية واضحة لاختيار المستثمرين وتعليمهم. يجب ألا تكون مشاريع RWA مفتوحة لجميع الفئات، بل يجب إدخال مستثمرين ناضجين يمتلكون قدرة على تحمل المخاطر وفهم مالي معين بشكل واع. في المراحل المبكرة من المشروع، من الضروري وضع بعض العوائق، مثل آلية اعتماد المستثمرين المحترفين، وحدود المشاركة، واجتماعات توضيح المخاطر، لضمان أن الداخلين "مطلعين ومتعمدين"، ويفهمون حقًا منطق الأصول وراء المشروع، وحدود الامتثال، ومخاطر السيولة في السوق.
4. تأكد من أن عمليات الوكالات في السلسلة تتوافق مع اللوائح
في عملية RWA الكاملة، غالبًا ما تنطوي على جمع الأموال، الحفظ، التقييم، المعالجة الضريبية، الامتثال عبر الحدود وغيرها من المراحل. كل مرحلة تتوافق مع الهيئات التنظيمية ومتطلبات الامتثال في الواقع، ويجب على الطرف المعني أن يكمل الإبلاغ عن الامتثال والتواصل مع الجهات التنظيمية ضمن الإطار القانوني المعني لتقليل المخاطر القانونية. على سبيل المثال، يجب الانتباه بشكل خاص إلى ما إذا كانت هناك التزامات امتثال متعلقة بإصدار الأوراق المالية، ومكافحة غسل الأموال، وغيرها في قسم جمع الأموال.
5. منع مخاطر الامتثال اللاحقة
الامتثال ليس سلوكًا لمرة واحدة، بعد تنفيذ مشاريع الأصول الحقيقية، يجب أن تستمر في مواجهة التغيرات في بيئة التنظيم الديناميكية. كيفية الوقاية من التحقيقات الإدارية المحتملة أو المساءلة عن الامتثال من منظور ما بعد الحدث يمثل ضمانًا مهمًا للتنمية المستدامة للمشروع. يُنصح بتأسيس فريق امتثال متخصص من قبل الطرف المسؤول عن المشروع، والحفاظ على آلية تواصل مع الهيئات التنظيمية.
6. إدارة سمعة العلامة التجارية
في صناعة الأصول الافتراضية الحساسة للغاية من حيث انتشار المعلومات، يجب على مشروع RWA أن يولي اهتمامًا لإدارة الرأي العام واستراتيجيات التواصل في السوق. إن بناء صورة مشروع شفافة وموثوقة ومهنية يساعد في تعزيز ثقة الجمهور والهيئات التنظيمية، مما يخلق بيئة خارجية جيدة للتنمية على المدى الطويل.
أربعة، الاستنتاج
في عملية دمج الأصول الافتراضية مع الاقتصاد الحقيقي، تختلف أهداف ومشاريع RWA بشكل كبير، حيث توجد ابتكارات تقنية وتجارب مالية. تختلف قدرات ومهنية ومسارات المشاريع المختلفة بشكل كبير، مما يستحق منا دراسة كل منها وملاحظتها بشكل منفصل.
خلال البحث الواسع والمشاركة في المشاريع، أدركنا أيضًا بعمق: بالنسبة للمشاركين في السوق، فإن أكبر التحديات غالبًا لا تكون في المستوى الفني، بل في عدم اليقين في النظام، خاصةً العوامل غير المستقرة في الممارسات الإدارية والقضائية. لذلك، نحن بحاجة أكثر لاستكشاف "معايير الممارسة" - حتى لو لم يكن لدينا حق التشريع والتنظيم، فإن دفع تشكيل المعايير الصناعية والامتثال في الممارسة لا يزال ذا قيمة. طالما زاد عدد المشاركين، ونضجت المسارات، وأنشأت الهيئات التنظيمية خبرة إدارية كافية، سيبدأ النظام في التحسن تدريجيًا. ضمن إطار حكم القانون، من خلال الممارسة يمكن تحقيق توافق في الآراء، ومن خلال هذا التوافق يمكن دفع تطور النظام، وهذا هو في الواقع نوع من التطور المؤسسي الإيجابي "من الأسفل إلى الأعلى" للمجتمع.
لكن يجب علينا أيضًا أن نكون يقظين بشأن الامتثال. إن احترام الأطر القضائية والتنظيمية الحالية هو المبدأ الأساسي لكل سلوك مبتكر. بغض النظر عن كيفية تطور الصناعة أو تقدم التكنولوجيا، فإن القانون يظل المنطق الأساسي الذي يضمن النظام السوقي ومصالح الجمهور.
إشعار خاص: تمثل فقط وجهة نظر المؤلف الشخصي ولا تشكل استشارة قانونية أو رأيًا قانونيًا بشأن مسائل معينة.
شاهد النسخة الأصلية
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
محامي Web3 يكشف: ما هي RWA التي يفهمها الجميع؟
المصدر: التشفير السلطة
مؤخراً، كانت المناقشات حول مشاريع RWA مشتعلة في مختلف مجتمعات Web3. وغالباً ما يطرح المراقبون في الصناعة على الإنترنت الافتراض القائل بأن "RWA ستعيد تشكيل النظام المالي الجديد في هونغ كونغ"، معتبرين أنه اعتماداً على الإطار التنظيمي الحالي في منطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة، ستشهد هذه الساحة تطوراً突破ياً. خلال مناقشات التشفير مع العديد من الزملاء، اكتشفنا أن الجميع في الآونة الأخيرة يتجادلون حول ما يسمى بمسألة "الامتثال"، وأن الآراء حول سؤال "ما هو الامتثال" تختلف أيضاً، مما يؤدي دائماً إلى حالة من الجدل حيث لكل طرف حججه. في الحقيقة، نشأ هذا الظاهرة بسبب وجود اختلافات في فهم مفهوم RWA.
لذا، من الضروري أن تتحدث مجموعة من المحامين المتخصصين عن كيفية تحديد مفهوم RWA بشأن هذه المسألة، وكذلك مراجعة الخطوط الحمراء للامتثال لـ RWA.
١. كيف يجب تعريف مفهوم RWA؟
(1) خلفية ومزايا مشروع RWA
حاليًا، أصبحت RWA محور النقاش في السوق، وتشكّل تدريجيًا موجة جديدة من التنمية. يعود ظهور هذه الظاهرة بشكل رئيسي إلى خلفيتين رئيسيتين:
أولاً، لأن مزايا الرمز المميز نفسه يمكن أن تعوض عن نقص التمويل التقليدي.
تواجه المشاريع في الأسواق المالية التقليدية بشكل دائم عوائق الدخول العالية، وفترات التمويل الطويلة، وبطء سرعة التمويل، وتعقيد آليات الخروج، وغيرها من العيوب الأصلية. لكن التمويل بالرموز يمكن أن يتجنب هذه العيوب. بالمقارنة مع الطرح العام الأولي التقليدي، تتمتع الأصول الحقيقية (RWA) بعدة مزايا بارزة:
1. سرعة التمويل السريع: نظرًا لأن تداول الرموز يعتمد على تقنية blockchain، فإنه عادةً ما يتم تداوله في مؤسسات التداول اللامركزية، مما يتجنب العقبات التي قد تواجهها المشاريع المالية التقليدية مثل قيود دخول رأس المال الأجنبي، القيود السياسية على الصناعة، ومتطلبات فترة الإغلاق، كما أنه قادر أيضًا على تقليل عملية المراجعة التي قد تستغرق عدة أشهر أو حتى سنوات، مما يزيد بشكل كبير من سرعة التمويل.
2. تنويع الأصول: نوع الأصول في طرح الاكتتاب العام التقليدي أحادي، حيث يدعم فقط إصدار الأسهم، مما يتطلب شروطًا صارمة فيما يتعلق باستقرار الإيرادات وملاءة الربح وهيكل الميزانية العمومية للجهة المصدرة. لكن بالنسبة للأصول الحقيقية، فإن أنواع الأصول المناسبة أكثر تنوعًا، حيث يمكن أن تشمل جميع أنواع الأصول غير القياسية، مما لا يوسع فقط نطاق الأصول القابلة للتمويل، بل يوجه أيضًا تقييم الائتمان نحو جودة الأصول الأساسية، مما يقلل بشكل كبير من عتبة مؤهلات الجهة المصدرة.
3. تكلفة التمويل منخفضة نسبيًا: تتطلب الطروحات العامة الأولية التقليدية مشاركة طويلة الأمد من العديد من الوسطاء مثل البنوك الاستثمارية، والمراجعين، وشركات المحاماة، حيث يمكن أن تصل تكاليف عملية الإدراج بالكامل إلى ملايين أو حتى عشرات الملايين، مما يتطلب نفقات ضخمة. ومع ذلك، من خلال إصدار الرموز عبر بورصات لامركزية، توفر RWA مبلغًا كبيرًا من تكاليف الوسطاء، بينما تعمل عبر العقود الذكية، مما يوفر أيضًا جزءًا كبيرًا من تكاليف العمالة.
بشكل ملخص، أصبحت RWA في صدارة مشاريع التمويل بفضل مزاياها الفريدة، بينما يحتاج عالم Web3 وقطاع العملات الرقمية بشكل خاص إلى الأموال والمشاريع من العالم الحقيقي التقليدي. وهذا هو السبب في أنه في الوقت الحاضر، سواء كانت المشاريع ترغب في تحقيق تحول حقيقي في الأعمال، أو ببساطة ترغب في الاستفادة من "الفرصة" و"الضجة"، فإن المشاريع الرائدة في المجالات الفرعية للشركات المساهمة، وكذلك المشاريع الناشئة "الغريبة" في القاع، كلها تستكشف بنشاط إمكانيات تطبيق RWA.
ثانياً، إن "الامتثال" في هونغ كونغ أضفى مزيداً من الحماس.
في الواقع، لقد شهدت RWA بالفعل تطوراً في الخارج منذ فترة، وقد جاءت هذه الموجة من الحماس بشكل قوي، بسبب سلسلة من الابتكارات التنظيمية التي تم إقرارها في هونغ كونغ، والتي أدت إلى تنفيذ عدد من المشاريع الرائدة، مما أتاح للمستثمرين المحليين لأول مرة المشاركة بشكل قانوني في "RWA". لقد تم تحقيق "RWA" الذي يمكن للمواطنين الوصول إليه. هذا التقدم الرائد لم يجذب فقط الأصول المشفرة الأصلية، بل دفع أيضًا المشاريع والتمويل في المجالات التقليدية لبدء الاهتمام بقيمة الاستثمار في RWA، مما أدى في النهاية إلى دفع حماس السوق إلى مستويات جديدة.
ولكن، هل يفهم المستخدمون الذين يرغبون في تجربة RWA حقًا ما هو RWA؟ هناك العديد من مشاريع RWA، والأصول الأساسية والهياكل التشغيلية متنوعة للغاية، فهل يمكن للجميع التمييز بينها؟ لذلك، نعتقد أنه من الضروري من خلال هذه المقالة تحديد ما هو RWA المتوافق.
يعتقد الجميع عمومًا أن RWA هو مشروع تمويل يقوم بتوكنة الأصول الحقيقية الأساسية باستخدام تقنية البلوكشين. ولكن عند التعمق في الأصول الأساسية لكل مشروع وتتبع عملية تشغيل المشروع، سنكتشف أن المنطق الأساسي لهذه المشاريع يختلف في الواقع. لقد أجرينا دراسة منهجية حول هذه المسألة، وخلصنا إلى الفهم التالي لمفهوم RWA:
نعتقد أن RWA في الواقع هو مفهوم واسع، ولا يوجد ما يسمى "إجابة قياسية". يمكن أن يُطلق على عملية توكين资产 باستخدام تقنية blockchain RWA.
(2) عناصر وخصائص مشروع RWA
يجب أن تتمتع مشاريع RWA الحقيقية بالخصائص التالية:
1. الأصول الحقيقية كأساس
ما إذا كانت الأصول الأساسية حقيقية وما إذا كان بإمكان فريق المشروع إنشاء آلية تدقيق شفافة وخارجية للتحقق من الأصول خارج السلسلة هو الأساس الرئيسي للحكم على ما إذا كان الرمز المميز للمشروع سيحقق تحديدا فعالا للقيمة في الواقع. على سبيل المثال ، PAXG ، يصدر المشروع الرموز المميزة المربوطة بالذهب في الوقت الفعلي ، وكل رمز مميز مدعوم ب 1 أونصة من الذهب المادي ، واحتياطيات الذهب موجودة على منصة إدارة تابعة لجهة خارجية ، ويتم إجراء عمليات تدقيق احتياطي ربع سنوية من قبل شركات تدقيق تابعة لجهات خارجية ، وحتى دعم استرداد الكمية المقابلة من الذهب المادي بالرموز المميزة. تسمح آلية التحقق من الأصول عالية الشفافية والمنظمة للمشروع بكسب ثقة المستثمرين وتزويده بأساس للتقييم الفعال في النظام المالي الحقيقي.
2. توكن الأصول على السلسلة
تحويل الأصول إلى رموز يعني تحويل الأصول من العالم الحقيقي إلى رموز رقمية يمكن إصدارها وتداولها وإدارتها على السلسلة باستخدام العقود الذكية وتقنية البلوك تشين. يتم تنفيذ تدفق قيمة RWA وعملية إدارة الأصول تلقائيًا من خلال العقود الذكية. على عكس النظام المالي التقليدي الذي يعتمد على الوسطاء لإجراء المعاملات والتسويات، يمكن لمشروعات RWA الاستفادة من العقود الذكية لتنفيذ منطق الأعمال بشكل شفاف وفعال وقابل للبرمجة على البلوك تشين، مما يعزز بشكل كبير كفاءة إدارة الأصول ويقلل من مخاطر التشغيل.
تمنح رموز الأصول خصائص رئيسية قابلة للتجزئة، وقابلة للتداول، وعالية السيولة للأصول الحقيقية (RWA). بعد تحويل الأصول إلى رموز، يمكن تقسيم الأصول إلى رموز صغيرة، مما يقلل من عتبة الاستثمار، ويغير من طريقة حيازة الأصول وتداولها، مما يسمح للمستثمرين الأفراد بالمشاركة في الأسواق الاستثمارية التي كانت تتطلب عتبات عالية.
3. الأصول الرقمية لها قيمة ملكية
يجب أن تكون الرموز المميزة الصادرة عن مشروع RWA أصولا رقمية ذات سمات خاصية. يجب على فريق المشروع التمييز بوضوح بين أصول البيانات والأصول الرقمية: أصول البيانات هي مجموعة من البيانات المملوكة للمؤسسة ويمكن أن تخلق قيمة. في المقابل ، تعتبر الأصول الرقمية قيمة في حد ذاتها ولا تحتاج إلى إعادة تسعير من خلال البيانات. على سبيل المثال ، عندما تقوم بتصميم لوحة وتحميلها على blockchain وإنشاء NFT ، فإن NFT هو أصل رقمي لأنه يمكن تأكيده وتداوله. ومع ذلك ، فإن عددا كبيرا من ملاحظات المستخدمين وبيانات التصفح والنقرات والبيانات الأخرى التي تجمعها على اللوحة تنتمي إلى أصول البيانات ، ويمكنك تحليل أصول البيانات للحكم على تفضيلات المستخدم وتحسين عملك وتعديل سعره.
4. إصدار وتداول رموز RWA يتوافق مع التنظيمات القانونية، ويخضع للرقابة الإدارية
يجب تشغيل إصدار وتداول رموز RWA ضمن الإطار القانوني الحالي ، وإلا فقد لا يؤدي ذلك إلى فشل المشروع فحسب ، بل قد يؤدي أيضا إلى مخاطر قانونية. بادئ ذي بدء ، يجب أن تكون أصول العالم الحقيقي حقيقية وشرعية وتتمتع بملكية واضحة دون نزاعات ، بحيث يمكن أن تكون بمثابة أساس لإصدار الرمز المميز. ثانيا ، عادة ما يكون لرموز RWA حقوق دخل أو مصالح أصول ، والتي يمكن التعرف عليها بسهولة كأوراق مالية من قبل المنظمين في مختلف البلدان ، لذلك يجب التعامل معها وفقا للوائح الأوراق المالية المحلية قبل الإصدار. يجب أن يكون المصدر أيضا مؤسسة مؤهلة ، مثل الحصول على ترخيص إدارة الأصول أو الائتمان ، واستكمال إجراءات اعرف عميلك ومكافحة غسيل الأموال. بعد الدخول في التداول ، تحتاج منصة تداول رموز RWA أيضا إلى التنظيم ، وعادة ما تتطلب بورصة متوافقة أو سوقا ثانوية بترخيص مالي ، ولا يسمح بأي معاملات عشوائية على المنصات اللامركزية. بالإضافة إلى ذلك ، يلزم الإفصاح عن المعلومات بشكل مستمر لضمان وصول المستثمرين إلى الصورة الحقيقية للأصول المرتبطة بالرمز المميز. فقط في ظل هذا الإطار التنظيمي يمكن إصدار رموز RWA المميزة وتداولها بشكل قانوني وأمان.
علاوة على ذلك، تتمتع إدارة الامتثال لـ RWA بخصائص نموذجية عبر الاختصاصات القضائية، وبالتالي، يجب بناء إطار امتثال منهجي يغطي المعايير القانونية لموقع الأصول، ومسارات تدفق الأموال، وجميع أنواع السلطات التنظيمية. خلال دورة حياة الأصول على السلسلة، وعبر السلاسل، وتداول الرموز عبر الحدود وعبر المنصات، يجب على RWA أن تنشئ آلية امتثال تشمل تأكيد ملكية الأصول، وإصدار الرموز، وتدفق الأموال، وتوزيع العوائد، وتحديد هوية المستخدمين، ومراجعة الامتثال في عدة جوانب. وهذا لا يشمل فقط الاستشارات القانونية وتصميم الامتثال، بل قد يتطلب أيضًا إدخال حلول تقنية خارجية للثقة، والحفظ، والتدقيق، والتنظيم.
(3) أنواع مشاريع RWA والتنظيم
نحن نكتشف أنه يوجد نوعان متوازيان في مشاريع RWA التي تتوافق مع المتطلبات:
1. RWA بمعناه الضيق: الأصول المادية على السلسلة
نعتقد أن RWA بالمعنى الضيق تشير إلى المشاريع التي تتعلق بتوكنينغ الأصول الحقيقية القابلة للتحقق والتي تتمتع بالواقعية على السلسلة، وهي أيضًا RWA التي نفهمها بشكل عام، وسوق تطبيقاتها هو الأكثر شيوعًا، مثل المشاريع التي تتعلق بتوكنات مرتبطة بالأصول الحقيقية في العالم الحقيقي مثل العقارات والذهب.
2. STO (عرض رمز الأمان): الأصول المالية على السلسلة
بخلاف مشاريع RWA الضيقة، وجدنا أن هناك العديد من مشاريع RWA الموجودة في السوق الآن هي STO.
(1) تعريف STO
بناءً على الأصول الأساسية، والمنطق التشغيلي، ووظائف الرموز، يمكن تصنيف الرموز الموجودة في السوق بشكل عام إلى فئتين رئيسيتين: الرموز الوظيفية (Utility Token) والرموز الأمنية (Security Token). تشير STO إلى تحويل الأصول الحقيقية إلى صيغ مالية، ثم إصدار حصص أو شهادات رمزية على blockchain بشكل رموز أمنية.
(2) تعريف الرموز المميزة للأوراق المالية
تعتبر الرموز المميزة للأوراق المالية مقارنةً بالرموز الوظيفية، ببساطة، منتجات مالية على السلسلة مدفوعة بتقنية البلوكشين، تخضع لقوانين الأوراق المالية، تشبه الأسهم الإلكترونية.
(3) تنظيم الرموز الأمنية
في إطار التنظيمات الحالية في الدول الصديقة للأصول المشفرة مثل الولايات المتحدة وسنغافورة، بمجرد اعتبار الرموز على أنها رموز ورقية، ستخضع لقيود الهيئات التنظيمية المالية التقليدية (مثل هيئة الأوراق المالية والبورصات)، ويجب أن يتوافق تصميم الرموز ونماذج التداول وما إلى ذلك مع القوانين المحلية للأوراق المالية.
من منظور الاقتصاد ، فإن الهدف الأساسي للمنتجات المالية هو تنسيق علاقة العرض والطلب بين الممولين والمستثمرين. من منظور التنظيم القانوني ، تركز بعض البلدان بشكل أكبر على حماية مصالح المستثمرين ، بينما يميل البعض الآخر إلى تشجيع السلوك التمويلي السلس والمبتكر. وينعكس هذا الاختلاف في الموقف التنظيمي في القواعد المحددة ومتطلبات الامتثال ومستويات الإنفاذ للنظام القانوني لكل بلد. لذلك ، عند تصميم وإصدار منتجات RWA ، من الضروري ليس فقط مراعاة أصالة وشرعية الأصول الأساسية ، ولكن أيضا إجراء مراجعة شاملة وتصميم الامتثال للروابط الرئيسية مثل هيكل المنتج وطريقة الإصدار ومسار التداول ومنصة التداول وعتبة وصول المستثمر وتكلفة رأس المال.
من المهم بشكل خاص ملاحظة أنه بمجرد أن تأتي الجاذبية الأساسية لمشروع RWA من الرافعة المالية العالية وتوقعات العائدات العالية، ويعتبر "عائدات بمئات أو آلاف المرات" كأحد النقاط الرئيسية للبيع، فإنه بغض النظر عن كيفية تغليفه ظاهريًا، فمن المحتمل جدًا أن يتم تصنيفه من قبل الجهات التنظيمية كمنتج أمني. وبمجرد اعتباره منتجًا أمنيًا، سيتعين على المشروع مواجهة نظام تنظيمي أكثر صرامة وتعقيدًا، مما سيزيد بشكل كبير من مسار تطوره وتكاليف التشغيل وحتى المخاطر القانونية.
لذلك، عند مناقشة الامتثال القانوني لـ RWA، نحتاج إلى فهم عميق لمحتوى "قوانين الأوراق المالية" والمنطق التنظيمي وراءها. تختلف تعريفات الأوراق المالية ونقاط التركيز التنظيمية من دولة إلى أخرى ومن منطقة إلى أخرى. قامت الولايات المتحدة وسنغافورة ومنطقة هونغ كونغ بتحديد معايير التعرف على الرموز المميزة للأوراق المالية. من السهل ملاحظة أن طرق التعريف في الواقع هي تقييم ما إذا كانت الرموز تتوافق مع معايير تعريف "الأوراق المالية" وفقًا لقوانين الأوراق المالية المحلية، وبمجرد استيفاء شروط الأوراق المالية، يتم تصنيفها ضمن فئة الرموز المميزة للأوراق المالية. لذلك، قمنا بتجميع النصوص ذات الصلة للدول (المناطق) الرئيسية كما يلي:
أ. الصين القارية
في إطار التنظيم في البر الرئيسي للصين، يُعرف قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية الأوراق المالية بأنها الأسهم، والسندات الشركات، وشهادات الإيداع، وغيرها من الأوراق المالية القابلة للإصدار والتداول التي تحددها الحكومة. كما تشمل تداول السندات الحكومية وحصص صناديق الاستثمار في الأوراق المالية ضمن تنظيم "قانون الأوراق المالية".
! zm12ujpeRfyPKHnHR30ymAm99ggVQAWzWLqinlU8.png
（الصورة أعلاه مقتبسة من "قانون الأوراق المالية لجمهورية الصين الشعبية"）
ب. سنغافورة
لم تظهر مباشرةً مفهوم "الرمز المميز للأوراق المالية" في "دليل إصدار الرموز الرقمية" و"قانون الأسهم والعقود الآجلة" في سنغافورة، لكن تم سرد الظروف المختلفة التي يمكن أن يُعتبر فيها الرمز "منتجاً في السوق المالية" بالتفصيل:
! 1QKaIg696xqVcIumtMSeXexPldCzYIZ6EMJd7wEm.png
（الصورة أعلاه مقتبسة من "دليل إصدار الرموز الرقمية" )
C. هونغ كونغ الصين
تحدد هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في منطقة هونغ كونغ الصينية في "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" قوائم إيجابية وسلبية للأوراق المالية.
! AQc90CA1zzVHHEyQmGnejIPAkRct2BntKf63DwrJ.png! xizyNp5UfLo07RzZQ4W5IeCP2oeKE435yFUGSf0o.png
（الصورة أعلاه مأخوذة من "قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة" )
تعرف اللوائح "الأوراق المالية" بأنها تشمل "الأسهم، حقوق الملكية، السندات، السندات" كمنتجات هيكلية، ولم تحدد وجودها فقط في الوسائط التقليدية. وقد أشارت لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة (SFC) بوضوح في "التعميم المتعلق بأنشطة الوساطة المتعلقة بالأوراق المالية المرمزة" إلى أن طبيعة الكيان الخاضع للتنظيم هي في جوهرها أوراق مالية تقليدية مغلفة بالتشفير.
د. الولايات المتحدة
تحدد لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) أن أي منتج يمر عبر اختبار هاوي (Howey Test) يُعتبر ورقة مالية. وأي منتج يُعتبر ورقة مالية يحتاج إلى أن يكون تحت إشراف SEC. تم تأسيس اختبار هاوي كمعيار قانوني من قبل المحكمة العليا الأمريكية في قضية SEC ضد شركة W.J. Howey في عام 1946، ويستخدم لتحديد ما إذا كانت صفقة أو خطة تشكل "عقد استثمار" وبالتالي تخضع لرقابة قانون الأوراق المالية الأمريكي.
تحدد اختبار هاووي أربعة شروط يتم بموجبها اعتبار المنتجات المالية "أوراق مالية". في إطار عمل تحليل "عقد الاستثمار" للأصول الرقمية الذي نشرته لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، تم توضيح تطبيق اختبار هاووي على الأصول الرقمية. سنقوم بعد ذلك بإجراء تحليل مفصل حول هذا الموضوع:
يشير إلى استثمار المستثمرين لأموال أو أصول في مشروع للحصول على حق أو عائد متوقع. في مجال الأصول الرقمية، سواء تم استخدام العملات fiat أو التشفير لشراء الرموز، طالما توجد عملية تبادل قيمة، يمكن عمومًا اعتبارها تفي بهذا المعيار. لذلك، فإن معظم إصدارات الرموز تتوافق بشكل أساسي مع هذا الشرط.
"المشاريع المشتركة" تشير إلى وجود ارتباط وثيق بين مصالح المستثمرين والجهة المصدرة، وغالباً ما يظهر ذلك في ارتباط عائدات المستثمرين بأداء المشروع. في مشاريع التوكن، إذا كانت عائدات حاملي التوكن تعتمد على تطوير أعمال الجهة المصدرة أو نتائج تشغيل المنصة، فإن ذلك يت符合 خصائص "المشاريع المشتركة"، وهذا الشرط يُعتبر سهل التحقق في الواقع.
هذه النقطة هي المفتاح لتحديد ما إذا كانت الرموز ستصنف كرموز证券. يشير هذا الشرط إلى أنه إذا كان هدف المستثمر من شراء المنتج هو توقع ارتفاع قيمة المنتج في المستقبل أو الحصول على عوائد اقتصادية أخرى، وأن هذه العوائد لا تأتي من استخدامه أو من أنشطته الخاصة، بل تعتمد على الجهود المبذولة من قبل الآخرين في تطوير المشروع ككل، فإن هذا المنتج قد يُعتبر "ورقة مالية".
بالنسبة لمشاريع RWA، إذا كان هدف المستثمر من شراء الرموز هو الحصول على تقدير مستقبلي أو عوائد اقتصادية، بدلاً من العوائد الناتجة عن الاستخدام الشخصي أو الأنشطة التشغيلية، فقد يكون لهذا الرمز "توقع ربح"، مما يؤدي إلى تفعيل خصائص الأوراق المالية. خاصة عندما تعتمد عوائد الرموز بشكل كبير على التشغيل المهني للجهة المصدرة أو فريق المشروع، مثل تصميم السيولة، وتوسيع النظام البيئي، وبناء المجتمع أو التعاون مع منصات أخرى، فإن هذه السمة "التي تعتمد على جهود الآخرين" تعزز بشكل أكبر من احتمال تحويلها إلى أوراق مالية.
يجب أن تكون رموز RWA التي لها قيمة مستدامة بمعنى حقيقي مرتبطة مباشرة بالعائدات الحقيقية الناتجة عن الأصول الواقعية الأساسية، بدلاً من الاعتماد على المضاربة السوقية أو تغليف السرد أو علاوة المنصة لتحفيز نمو قيمتها. إذا كانت تقلبات قيمة الرموز ناتجة بشكل أساسي عن "إعادة إنشاء" من قبل الفريق أو المنصة وراءها، وليس عن تغييرات في عائدات الأصول نفسها، فإنها لا تتمتع بخصائص "RWA الضيقة"، ومن المرجح أن تعتبر رموزًا من نوع الأوراق المالية.
أدخلت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية اختبار هاو في تنظيمها لرموز التشفير، مما يعني أنها لم تعد تعتمد على شكل الرموز لتحديد موقفها التنظيمي، بل تحولت إلى المراجعة الجوهرية: التركيز على الوظائف الفعلية للرموز، وطرق إصدارها، وتوقعات المستثمرين. تمثل هذه التغييرات علامة على أن الهيئات التنظيمية الأمريكية تتجه نحو تشديد وتطوير التصنيف القانوني للأصول التشفيرية.
٢. ما هي المنطق القانوني لطبقات "الامتثال" لمشاريع RWA؟
بعد مناقشة العديد من مفاهيم وتعريفات RWA، دعونا نعود إلى السؤال الأساسي الذي تم طرحه في بداية المقال، وهو أيضًا محور اهتمام عام في الصناعة:
حتى الآن، ما هي أنواع RWA التي يمكن اعتبارها RWA "متوافقة" حقًا؟ وكيف يمكننا تحقيق الامتثال لمشاريع RWA في الممارسة العملية؟
أولاً نعتقد أن الامتثال هو الخضوع لهيئات التنظيم المحلية والامتثال لمتطلبات الإطار التنظيمي. وفقًا لفهمنا، فإن امتثال RWA هو نظام ذو طبقات.
الطبقة الأولى: الامتثال للصندوق الرملي
يشير هذا بشكل خاص إلى مشروع Ensemble الذي صممته هيئة النقد في هونغ كونغ (HKMA)، وهو التعريف الأكثر ضيقًا والأكثر تنظيمًا لمفهوم "الامتثال" حتى الآن. يشجع صندوق Ensemble المؤسسات المالية والشركات التكنولوجية على استكشاف التطبيقات المرمزة من خلال مشاريع مثل RWA في بيئة خاضعة للرقابة، لدعم مشروع الدولار الرقمي الذي تقوده.
تظهر هيئة النقد في هونغ كونغ (HKMA) اهتمامًا كبيرًا بسيادة النظام النقدي المستقبلي من خلال الدفع من أجل الدولار الرقمي المركزي (e-HKD) واستكشاف تنظيم العملات المستقرة. إن الصراع بين العملات الرقمية للبنك المركزي والعملات المستقرة هو في جوهره إعادة تعريف وتنافس على "السيادة النقدية". توفر البيئة التجريبية إلى حد ما مساحة سياسة ومرونة للجهات المعنية، مما يساعد على دفع الممارسات الاستكشافية لتحويل الأصول الحقيقية إلى سلاسل الكتل.
في الوقت نفسه، تعمل هيئة النقد على توجيه تطوير الأصول المرقمنة بنشاط، محاولًا توسيع استخدامها في مشاهد واقعية مثل المدفوعات والتسويات والتمويل ضمن إطار الامتثال. تشارك عدة مؤسسات تكنولوجية ومالية، بما في ذلك مجموعة علي بابا، كأعضاء في مجتمع الحاضنة، في بناء نظام الأصول الرقمية. يعني دخول المشاريع إلى حاضنة التنظيم إلى حد ما أنها تتمتع بمستوى عالٍ من الامتثال والاعتراف بالسياسات.
لكن من الوضع الحالي، لا تزال هذه المشاريع في حالة تشغيل مغلقة، ولم تدخل بعد مرحلة التداول في السوق الثانوية بشكل عام، مما يشير إلى وجود تحديات فعلية في السيولة للأصول والاتصال بالسوق. بدون آلية مستقرة لتوفير الأموال ودعم سوق ثانوية فعال، سيكون من الصعب على نظام توكنات RWA تشكيل حلقة اقتصادية حقيقية.
الطبقة الثانية: الامتثال التنظيمي الإداري في هونغ كونغ
تعتبر منطقة هونغ كونغ الإدارية الخاصة كمركز مالي دولي، حيث استمرت في السنوات الأخيرة في تعزيز الاستكشاف المؤسسي في مجال الأصول الافتراضية. باعتبارها أول منطقة في الصين تعزز بشكل واضح تطوير الأصول الافتراضية، وخاصة الأوراق المالية المرمّزة، أصبحت هونغ كونغ بفضل بيئتها التنظيمية المفتوحة والمتوافقة والواضحة السياسات، هدفًا للعديد من المشاريع البرية التي تتطلع إلى الدخول.
من خلال تمشيط التعاميم وممارسات السياسة ذات الصلة الصادرة عن لجنة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ ، ليس من الصعب العثور على أن جوهر إشراف هونغ كونغ على RWA هو في الواقع تضمينه في إطار STO ثم إخضاعه لإدارة الامتثال. بالإضافة إلى ذلك ، أنشأت SFC نظاما كاملا نسبيا لمزود خدمة الأصول الافتراضية (VASP) ومنصة تداول الأصول الافتراضية (VATP) ، وتستعد لإصدار بيان سياسة الأصول الافتراضية الثاني لتوضيح الموقف التنظيمي والمبادئ الأساسية عند الجمع بين الأصول الافتراضية والأصول الحقيقية. في إطار هذا الإطار المؤسسي ، تم تضمين المشاريع الرمزية التي تنطوي على أصول حقيقية ، وخاصة RWA ، في نطاق الإشراف على الامتثال على مستوى أعلى.
انطلاقا من مشاريع RWA التي تم تنفيذها في هونغ كونغ ولها تأثير معين في السوق ، فإن معظمها له سمات أوراق مالية واضحة. هذا يعني أن الرموز المصدرة تنطوي على ملكية أو حقوق دخل أو مصالح أخرى قابلة للتحويل في الأصول الحقيقية وقد تشكل "أوراقا مالية" على النحو المحدد في قانون الأوراق المالية والعقود الآجلة. لذلك ، يجب إصدار مثل هذه المشاريع وتعميمها من خلال رموز الأمان (STOs) من أجل الحصول على الموافقة التنظيمية وتحقيق مشاركة متوافقة في السوق.
استنادًا إلى ما سبق، فإن موقع هونغ كونغ في تنظيم الأصول الواقعية (RWA) قد أصبح واضحًا نسبيًا: يجب أن تشمل كل الأصول الحقيقية التي لها خصائص الأوراق المالية والمرتبطة بسلسلة الكتل ضمن نظام تنظيم عروض الرموز الأمنية (STO). لذلك، نعتقد أن المسار الذي تدفع به هونغ كونغ حاليًا لتطوير الأصول الواقعية هو في جوهره التطبيق العملي والنموذج المحدد لعملية ترميز الأوراق المالية (STO).
الطبقة الثالثة: إطار تنظيمي واضح للمناطق الصديقة للتشفير
في بعض المناطق التي تتبنى موقفًا مفتوحًا تجاه الأصول الافتراضية، حيث تكون آليات التنظيم ناضجة نسبيًا، مثل الولايات المتحدة وسنغافورة وبعض الدول الأوروبية، تم إنشاء مسارات امتثال منظومية نسبيًا لإصدار الأصول المشفرة وتداولها وحفظها، وكذلك الأصول الواقعية المماثلة. يمكن اعتبار مشاريع RWA في هذه المناطق، إذا تمكنت من الحصول على التراخيص المناسبة وفقًا للقانون، والامتثال لمتطلبات الإفصاح عن المعلومات والامتثال للأصول، أنها تعمل كـ RWA متوافقة في إطار نظام تنظيمي واضح.
الطبقة الرابعة: "الامتثال الشامل"
هذا هو عكس "عدم الامتثال" ، الامتثال بالمعنى الأوسع ، والذي يشير على وجه التحديد إلى حقيقة أن الحكومة لديها "عدم التدخل" مؤقتا في سوق الأصول الافتراضية في ولاية قضائية خارجية محددة ، ولم يتم تحديدها بوضوح على أنها غير قانونية أو غير قانونية ، ونموذج أعمالها لديه درجة معينة من مساحة الامتثال بموجب الإطار القانوني المحلي الحالي. على الرغم من أن نطاق ومفهوم هذا النوع من الامتثال غامضان ولا تشكل الدرجة تأكيدا قانونيا كاملا ، إلا أنه قبل أن تتضح اللائحة القانونية ، فهي دولة تجارية "لا شيء يحظره القانون".
في الواقع، يمكننا أن نلاحظ أن معظم مشاريع RWA تجد صعوبة في تحقيق النوعين الأولين من الامتثال، حيث تختار الغالبية العظمى من المشاريع محاولة اتباع المسارات الثلاثة الأولى - أي الاعتماد على السياسات المرنة لبعض الولايات القضائية "الصديقة" للتشفير، في محاولة لتجاوز حدود التنظيم السيادي، وإكمال "الامتثال" الشكلية بتكلفة أقل.
نتيجة لذلك ، تم تنفيذ مشاريع RWA "مثل الزلابية" على السطح ، لكن النقطة الزمنية لم تأن بعد لتوليد قيمة مالية كبيرة. ستعتمد نقطة التحول الأساسية على ما إذا كان بإمكان هونغ كونغ استكشاف آلية السوق الثانوية ل RWA - على وجه الخصوص ، كيفية تحرير تدفق رأس المال عبر الحدود. إذا ظل تداول RWA محصورا في سوق مغلق لمستثمري التجزئة المحليين في هونغ كونغ ، فستكون السيولة والتمويل محدودين للغاية. لتحقيق انفراجة، يجب السماح للمستثمرين العالميين بالاستثمار في الأصول المرتبطة بالصين من خلال آليات الامتثال، "شراء الصين" بشكل غير مباشر في شكل RWA.
تلعب هونغ كونغ هنا دورًا يمكن مقارنته بأهمية ناسداك للأسهم التكنولوجية العالمية في ذلك الوقت. بمجرد نضوج آلية التنظيم ووضوح هيكل السوق، عندما يريد الصينيون "الخروج إلى البحر" للبحث عن التمويل، ويريد الأجانب "شراء الأصول الصينية في أدنى مستوياتها"، ستكون المحطة الأولى هي هونغ كونغ. لن تكون هذه مجرد فائدة سياسة إقليمية، بل ستكون نقطة انطلاق جديدة لإعادة بناء البنية التحتية المالية ومنطق سوق رأس المال.
بناءً على ما سبق، نرى أن الامتثال لمشاريع RWA يجب أن يتم ضمن الأبعاد الحالية، ويجب على جميع المشاريع الحفاظ على حساسية سياسية، وعند حدوث أي تعديلات قانونية يجب أن يتم التعديل بشكل عاجل. في ظل عدم وضوح التنظيمات الحالية، وكون نظام RWA لا يزال في مرحلة الاستكشاف، نوصي بشدة بأن تقوم جميع الأطراف المعنية بالمشاريع ببدء العمل على "الامتثال الذاتي" بشكل استباقي. على الرغم من أن هذا يعني الحاجة إلى استثمار المزيد من الموارد في المراحل المبكرة من المشروع، وتحمل تكاليف زمنية وامتثالية أعلى، إلا أنه على المدى الطويل، سيؤدي ذلك إلى تقليل المخاطر النظامية بشكل كبير في الجوانب القانونية والتشغيلية وحتى علاقات المستثمرين.
من بين جميع المخاطر المحتملة، فإن مخاطر جمع الأموال لا شك أنها الأكثر فتكًا بالنسبة لـ RWA. بمجرد اعتبار تصميم المشروع جمع أموال غير قانوني، ستواجه عواقب قانونية كبيرة بغض النظر عما إذا كانت الأصول حقيقية أو التكنولوجيا متقدمة، مما يشكل تهديدًا مباشرًا لبقاء المشروع نفسه، ويكون ضربة ثقيلة لأصول الشركة وسمعتها. خلال عملية تطوير RWA، لا بد من وجود اختلافات في التعريفات التنظيمية بين المناطق المختلفة والبيئات التنظيمية المختلفة، لذا يتعين على المطورين والمؤسسات وضع استراتيجيات تنظيمية مفصلة تتناسب مع نوع أعمالهم وخصائص الأصول وسياسات تنظيم السوق المستهدفة. فقط عند ضمان إمكانية التحكم في المخاطر، يمكن دفع مشاريع RWA نحو التنفيذ بثبات.
ثالثاً، نصائح المحامي لمشاريع RWA****
كملخص، نعمل كفريق قانوني، ومن منظور الامتثال، نقوم بتلخيص النقاط الرئيسية التي يجب التركيز عليها في عملية推进 مشروع RWA عبر السلسلة بأكملها.
1. اختر ولاية صديقة للسياسات
في ظل الإطار التنظيمي العالمي الحالي، يجب أن تختار مشاريع RWA التقدم في الامتثال في المناطق القضائية التي تتمتع بسياسات واضحة، وأنظمة تنظيمية ناضجة، وتبدي موقفًا مفتوحًا تجاه الأصول الافتراضية، مما يمكن أن يقلل بشكل فعال من عدم اليقين في الامتثال.
2. يجب أن تمتلك الأصول الأساسية القدرة على التحويل الحقيقي
بغض النظر عن مدى تعقيد الهيكل التكنولوجي، فإن جوهر مشروع RWA لا يزال يتمثل في رسم حقوق الأصول الحقيقية على السلسلة. لذلك، فإن حقيقة الأصول الأساسية، وموضوعية التقييم، وقابلية تنفيذ آلية الدفع، هي جميعها عناصر أساسية تحدد مصداقية المشروع وقبوله في السوق.
3. الحصول على اعتراف المستثمرين
تتمثل جوهر RWA في رسم الأصول وتأكيد الحقوق. لذلك، فإن قبول المشتري النهائي أو المستخدم للأصول خارج السلسلة للحقوق التي تمثلها الرموز على السلسلة هو المفتاح لنجاح المشروع أو فشله. هذا لا يتعلق فقط برغبة المستثمرين الفردية، ولكن أيضًا مرتبط بشكل وثيق بالخصائص القانونية للرموز ووضوح الحقوق.
بينما تدفع الأطراف المعنية في مشاريع RWA عملية الامتثال، يجب عليهم أيضًا مواجهة قضية أساسية أخرى: يجب أن يكون المستثمرون على علم. في الواقع، يقوم العديد من المشاريع بتغليف المخاطر بهياكل معقدة، وعدم الكشف بوضوح عن حالة الأصول الأساسية أو منطق نموذج الرموز، مما يؤدي إلى مشاركة المستثمرين دون فهم كافٍ. وعندما تحدث تقلبات أو أحداث مخاطر، لا تؤدي فقط إلى أزمة ثقة في السوق، ولكن قد تؤدي أيضًا إلى اهتمام الجهات الرقابية، وغالبًا ما تصبح الأمور أكثر صعوبة في التعامل معها.
لذلك، من الضروري إنشاء آلية واضحة لاختيار المستثمرين وتعليمهم. يجب ألا تكون مشاريع RWA مفتوحة لجميع الفئات، بل يجب إدخال مستثمرين ناضجين يمتلكون قدرة على تحمل المخاطر وفهم مالي معين بشكل واع. في المراحل المبكرة من المشروع، من الضروري وضع بعض العوائق، مثل آلية اعتماد المستثمرين المحترفين، وحدود المشاركة، واجتماعات توضيح المخاطر، لضمان أن الداخلين "مطلعين ومتعمدين"، ويفهمون حقًا منطق الأصول وراء المشروع، وحدود الامتثال، ومخاطر السيولة في السوق.
4. تأكد من أن عمليات الوكالات في السلسلة تتوافق مع اللوائح
في عملية RWA الكاملة، غالبًا ما تنطوي على جمع الأموال، الحفظ، التقييم، المعالجة الضريبية، الامتثال عبر الحدود وغيرها من المراحل. كل مرحلة تتوافق مع الهيئات التنظيمية ومتطلبات الامتثال في الواقع، ويجب على الطرف المعني أن يكمل الإبلاغ عن الامتثال والتواصل مع الجهات التنظيمية ضمن الإطار القانوني المعني لتقليل المخاطر القانونية. على سبيل المثال، يجب الانتباه بشكل خاص إلى ما إذا كانت هناك التزامات امتثال متعلقة بإصدار الأوراق المالية، ومكافحة غسل الأموال، وغيرها في قسم جمع الأموال.
5. منع مخاطر الامتثال اللاحقة
الامتثال ليس سلوكًا لمرة واحدة، بعد تنفيذ مشاريع الأصول الحقيقية، يجب أن تستمر في مواجهة التغيرات في بيئة التنظيم الديناميكية. كيفية الوقاية من التحقيقات الإدارية المحتملة أو المساءلة عن الامتثال من منظور ما بعد الحدث يمثل ضمانًا مهمًا للتنمية المستدامة للمشروع. يُنصح بتأسيس فريق امتثال متخصص من قبل الطرف المسؤول عن المشروع، والحفاظ على آلية تواصل مع الهيئات التنظيمية.
6. إدارة سمعة العلامة التجارية
في صناعة الأصول الافتراضية الحساسة للغاية من حيث انتشار المعلومات، يجب على مشروع RWA أن يولي اهتمامًا لإدارة الرأي العام واستراتيجيات التواصل في السوق. إن بناء صورة مشروع شفافة وموثوقة ومهنية يساعد في تعزيز ثقة الجمهور والهيئات التنظيمية، مما يخلق بيئة خارجية جيدة للتنمية على المدى الطويل.
أربعة، الاستنتاج
في عملية دمج الأصول الافتراضية مع الاقتصاد الحقيقي، تختلف أهداف ومشاريع RWA بشكل كبير، حيث توجد ابتكارات تقنية وتجارب مالية. تختلف قدرات ومهنية ومسارات المشاريع المختلفة بشكل كبير، مما يستحق منا دراسة كل منها وملاحظتها بشكل منفصل.
خلال البحث الواسع والمشاركة في المشاريع، أدركنا أيضًا بعمق: بالنسبة للمشاركين في السوق، فإن أكبر التحديات غالبًا لا تكون في المستوى الفني، بل في عدم اليقين في النظام، خاصةً العوامل غير المستقرة في الممارسات الإدارية والقضائية. لذلك، نحن بحاجة أكثر لاستكشاف "معايير الممارسة" - حتى لو لم يكن لدينا حق التشريع والتنظيم، فإن دفع تشكيل المعايير الصناعية والامتثال في الممارسة لا يزال ذا قيمة. طالما زاد عدد المشاركين، ونضجت المسارات، وأنشأت الهيئات التنظيمية خبرة إدارية كافية، سيبدأ النظام في التحسن تدريجيًا. ضمن إطار حكم القانون، من خلال الممارسة يمكن تحقيق توافق في الآراء، ومن خلال هذا التوافق يمكن دفع تطور النظام، وهذا هو في الواقع نوع من التطور المؤسسي الإيجابي "من الأسفل إلى الأعلى" للمجتمع.
لكن يجب علينا أيضًا أن نكون يقظين بشأن الامتثال. إن احترام الأطر القضائية والتنظيمية الحالية هو المبدأ الأساسي لكل سلوك مبتكر. بغض النظر عن كيفية تطور الصناعة أو تقدم التكنولوجيا، فإن القانون يظل المنطق الأساسي الذي يضمن النظام السوقي ومصالح الجمهور.
إشعار خاص: تمثل فقط وجهة نظر المؤلف الشخصي ولا تشكل استشارة قانونية أو رأيًا قانونيًا بشأن مسائل معينة.