曾经的比特币"利好"转变为抛压源，灰度GBTC对市场的影响将持续多久？

灰度自成立以来一直是加密货币领域举足轻重的机构投资代表，也是最大的公开持仓"巨鲸"之一。多年来，它通过信托基金的形式为投资者提供了合规的加密货币投资渠道。

然而，1月11日灰度GBTC信托成功转型为现货比特币ETF后，情况却发生了戏剧性的转变。截至目前，GBTC已累计流出34.5亿美元，而其他10支ETF则保持净流入状态。这表明灰度GBTC成为了导致比特币ETF整体资金外流的主要因素，短期内成为最大的抛售源。

灰度曾经是加密世界最重要的公开持仓大户。作为2013年专门设立的子公司，在现货比特币ETF上市前，灰度一直通过信托基金为投资者提供合规投资途径，其90%以上的资金来自机构投资者和退休基金。

在今年1月11日GBTC转为ETF时，其管理规模高达250亿美元，是最大的加密货币托管机构。目前灰度的单一信托基金还包括ETH、BCH、LTC等主流资产和老牌币种，反映了其稳健的投资偏好。

这些信托本质上是"单向投资工具"，短期内只允许资金流入不能流出。投资者出于套利目的选择入金BTC、ETH，不仅使灰度相应的信托规模持续增长，对现货市场而言也是明显利好，从供给端大量吸收对应的币种，缓解抛售压力。

尽管如今灰度的GBTC被视为引发熊市的因素之一，但在此前的2020年牛市中，它曾被认为是主要推动力：

在2020年之前，比特币ETF一直被视为场外增量资金进场的主要渠道。市场普遍期待比特币ETF能带来大规模的新增资金，为传统投资者提供投资加密货币的途径，推动比特币等资产被华尔街广泛接受，使加密资产配置获得更多认可。

自2020年以灰度为代表的机构公开入场后，它承接了市场对比特币ETF的期待，甚至一度扮演了推动牛市的角色。特别是在比特币ETF申请迟迟未获批的背景下，灰度确立了自身几乎唯一的合规入场渠道地位，堪称低调而成功：

它实际上充当了合格投资者与机构进入加密市场的中介渠道，实现了投资者与ETH现货之间的间接连接，打通了增量场外资金直接入场的通道。

事实上，早在2023年6月关于某大型资产管理公司计划申请现货比特币ETF的消息传出后，GBTC的负溢价就开始逐步收窄。

以2023年7月1日的数据为例，灰度GBTC、ETHE等信托产品负溢价几乎处于历史低点——GBTC信托负溢价达30%，ETHE也高达30%，ETC信托的负溢价更是超过了50%。

在过去半年多的ETF预期博弈中，GBTC的负溢价不断收窄，从30%上升至如今接近0，大部分提前布局买入的资金已经到了获利退出的时机。

从负溢价角度来看，这对曾经在一级市场以现金或BTC、ETH形式参与GBTC、ETHE信托的私募投资者造成了较大损失，因为灰度加密货币信托并不支持直接赎回其标的资产——缺乏明确的退出机制，不存在赎回或减持选项。

这些投资者在6或12个月的锁定期后（GBTC、ETHE的解锁期），手中解锁的GBTC、ETHE份额在美股二级市场出售时，按当时的负溢价只能亏损。

从这个角度看，也有投资者因负溢价而在二级市场大量买入GBTC。某加密货币借贷平台曾向一家对冲基金提供了约10亿美元的贷款，抵押品就是三分之二的比特币和三分之一的GBTC。

作为GBTC的大买家，这家对冲基金很可能是在押注未来GBTC转为ETF或开通兑换后，负溢价会消除，从而获得期间的收益差。

因此，早在此轮ETF申请热潮之前，灰度就已公开积极推动GBTC、ETHE等信托产品转为ETF，以此打通资金和兑换渠道，消除负溢价，向投资者交代，可惜上述对冲基金未能等到这一天。

昔日的利好如今却成为阻力，1月11日灰度的GBTC信托成功转为现货ETF后，开始造成持续的BTC抛售压力：

截至发稿时，GBTC单日再度流出超过6.4亿美元，创下迄今为止最大的单日资金外流，转为ETF后累计已流出34.5亿美元，而除GBTC外，其余10支ETF都保持净流入状态。

特别是截至1月23日，所有现货比特币ETF的前7个交易日总成交量约190亿美元，其中GBTC就占比过半，这也意味着目前ETF带来的增量资金，整体仍处于对冲GBTC持续资金流出阶段的抛售压力。

当然，其中一家处于破产程序中的交易所的抛售也占了很大一部分——该交易所清仓出售的2200万股GBTC价值接近10亿美元。

总的来看，虽然灰度和GBTC在上一轮牛市中是最大的推动力之一，多年来一直以信托基金的方式为投资者提供合规的加密货币投资渠道，但ETF获批后，GBTC的资金流出与抛售压力都有迹可循：

GBTC 1.5%的管理费远高于其他ETF 0.2%-0.9%的费用范围。

从某种程度上讲，这在接下来一段时间会是一场公开的博弈：目前GBTC仍持有超50万枚BTC（约200亿美元），待入场的机构与资金们肯定会等待合适时机，以收集筹码蚕食份额。

这也意味着未来一段时间，GBTC的抛售压力可能仍会压倒资金主动流入的意愿。

如今回顾，灰度这些在2020年曾被视为吸引场外增量资金的"牛市推动力"，在当前大环境下不仅不再有效，甚至成了可能引发行业动荡的潜在风险点。

顺境时的积极因素会被放大，只有逆境时的坚持才更难能可贵。对于仍处于快速发展的行业而言，摒弃对大户布局的执念，重新审视机构投资者的作用，或许是这个特殊周期中我们能获得的最宝贵经验之一。